安圖轉債754658打新價值分析

2019-06-28 20:15:35來源:瞄股網作者:小思

  6月28日,安圖轉債公開發行,債券代碼:113538,申購代碼:754658,信用級別AA。

  安圖轉債基本要素分析

  債底為85.34元,YTM為2.41%。安圖轉債期限為6年,債項評級AA,票面面值為100元,票面利率第一年0.3%、第二年0.5%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%,到期贖回價格為票面面值的110%(含最后一期利息),按照中債6年期AA企業債到期收益率(2019/6/25)5.21%作為貼現率估算,債底價值為85.34元,純債對應的YTM為2.41%,債底保護性尚可。

  平價為99.63元,下修條款觸發稍顯嚴格。轉股期為自發行結束之日起滿6個月后的第一個交易日至轉債到期日,初始轉股價為64.11元/股,安圖生物(603658.SH)6月25日的收盤價為63.87元,對應轉債平價為99.63元。安圖轉債的下修條款為:15/30,80%,有條件贖回條款為:15/30,130%,有條件回售條款為:30,70%,下修條款觸發稍顯嚴格。

  總股本稀釋率為2.54%。若按安圖生物(603658.SH)初始轉股價64.11元/股進行轉股,轉債發行對總股本和流通盤的稀釋度分別為2.54%和7.80%,股本稀釋程度較小。

  基本面分析

  國內免疫診斷龍頭,化學發光業務高速增長

  安圖生物專業從事體外診斷試劑及儀器的研發、生產和銷售,形成了以免疫診斷產品為主、微生物檢測產品特色發展的格局。公司產品品種齊全,能夠為臨床診斷提供一系列解決方案。2018年公司在體外診斷行業方面實現營業收入18.65億元,占總營業收入比重為96.63%。其中試劑、儀器兩項業務分別占比86.84%/13.16%。,公司2018年磁微粒化學發光儀完成投放900臺以上的目標,截至報告期末市場保有量超過3200臺,40%以上分布在三甲醫院,根據興證醫藥團隊觀點,未來2至3年公司磁微粒化學發光試劑仍能維持40%以上高速增長,并且充分發揮公司產品在傳染病檢測領域的優勢,率先在三甲醫院實現進口替代。

  全球體外診斷產業發展始于20世紀70年代,目前已經進入穩定增長期,并涌現出包括Roche(羅氏)、Danaher(丹納赫)、Abbott(雅培)、Siemens(西門子)等一批著名跨國企業集團。而國內體外診斷企業數量眾多,但絕大多數規模較小,整體規模效益差。安圖生物采用“技術+產品線+渠道”全方位發展模式,堅持儀器和試劑并行,形成免疫檢測、生化檢測和微生物檢測產品共同發展的格局,并向產業鏈上游核心原材料領域拓展,以取得全方位的競爭優勢。

  2018年5月,公司推出第五代磁懸浮全自動流水線Autolas A-1 Series,這是國產第一條大型檢驗自動化流水線,其可以實現醫學實驗室分析前、中、后的全自動化檢測,具有磁懸浮全靜音、無需氣泵、免疫級別攜帶污染(0.1PPM)、智能化循環的三軌道標本運輸、iLAS新一代軟件 B/S 架構等特點,預計流水線帶動試劑放量將在2020年體現。此外,在生化產品方向,安圖生物、百奧泰康、佳能三方理念漸趨一致,融合效果顯著。在核酸POCT方向,公司于2018 年12 月與芬蘭Mobidiag簽署股權認購協議及合資協議,公司以貨幣出資800 萬歐元持股65%,擬在中國境內成立合資公司,負責基于Novodiag核酸POCT 技術平臺的呼吸道、腸道及腦膜炎等多靶標核酸全自動POCT產品的開發、生產及銷售。此外,公司還將加大分子診斷相關產品的研發力度,進一步提升核心競爭力和集成配置能力。

  營收/盈利增速維持較高水平

  2017年公司實現營業收入/歸母凈利潤14.00/4.47億元,同比增長42.84%/27.68%。報告期內業績增速較快的主要原因在于:1)東芝生化儀(現佳能醫療生化儀系列產品)中國區銷售代理業務并表;2)磁微粒化學發光檢測試劑收入持續增長。

  2018年公司實現營業收入/歸母凈利潤19.30/5.63億元,同比增長37.28%/25.89%。分產品線來看,預計生化產品線盛世君暉報告期內實現超過2億元收入,完成生化儀器事業部不低于2400萬元凈利潤的業績承諾;估計百奧泰康實現超過7000萬元收入,實現凈利潤1760萬元;免疫產品線中,估計磁微粒化學發光試劑同比增長45%以上,實現近9億的銷售收入,微孔板化學發光試劑銷售同比下滑,酶聯免疫檢測試劑增速為個位數。從盈利情況看,報告期內公司毛利率/凈利率分別為66.38%/29.80%,同比小幅下降1.11/2.32個百分點。費用率略有上升,其中報告期內研發投入增長46.76%,研發費用率達到11.23%,同比上升0.69個百分點,期間費用率同比增加0.27個百分點至32.12%。公司尚在業務拓展期,好的消息在于報告期內經營活動現金流量凈額為6.54億元,同比增長35.70%。

  2019Q1公司業績略超預期,營業收入/歸母凈利潤分別同比增長31.85%/26.10%。19Q1公司期間費用率抬高至38.80%(2018年為32.39%),不過多是季節性因素,即公司Q1費用率是年內高點。

  估值位于歷史中樞水平,成長性維持較高估值

  截至6月25日收盤,安圖生物 PE(TTM)45.70倍,PB(LF)15.50倍,相比于化學制劑(申萬二級)行業的公司定位顯著較高,當然這與其較好成長性和業務集中有一定關系。公司股權質押比例很低,2019年9月有占解禁前流通股207.61%的股份解禁。

  根據興證醫藥團隊19Q1季報點評的觀點,預計公司2019年至2021年的 EPS 分別為1.72、2.24、2.93元,對應2019年6月25日收盤價,PE 分別為37、28、22倍,維持“審慎增持”評級。

  申購建議

  盡管安圖轉債評級低、票面利率低、轉股價下修苛刻(是近期轉債市場上最苛刻的),刷子依然準備頂格申購。除了當前轉股價值還不錯這個原因之外,還有兩個更為重要的原因:

  其一,公司所處行業好。安圖生物屬于醫藥大類的體外診斷試劑細分行業,至于這個行業有多好,從上午路演公司的回答就能看出來,當有投資者問公司產品的毛利率時,公司的回答是“診斷試劑毛利率水平較高,報告期內保持在80%左右,基本保持穩定”。毛利率有80%,估計能秒殺眾多國內上市公司了。

  其二,公司發展勢頭好。作為體外診斷試劑的龍頭,安圖生物自身的發展也是相當不錯的,自上市以來,每年的營業收入增長35%以上,凈利潤25%以上。根據最新2019年一季度報,公司發展還是一如既往的穩定。

  這樣的企業,發展潛力還是比較大的,不僅值得頂格申購,還值得長期持有。

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